遑急声名！！！

本文仅为小胖个东谈主投资纪录之用。鉴于本东谈主为投资新东谈主，股龄和见解王人极为有限，文中任何操作或观念，均可能充满了个东谈主的偏见和舛讹（大部分王人是屁股决定脑袋的不雅点）。文中提到的任何个股，接下来王人有腰斩的风险。请列位孤独想考。不要让我方的大脑，成为别东谈主（舛讹）想想的赛马场。投资作念决策，既不要迷信于巨擘大V，也不要谈听途看于亲一又，更不可依赖笔者的判断或行径作念出买入或卖出决策。与列位互勉！

如果全国看过我的闲谈恒力石化系列的另外四篇著作，应该对这家企业有个大要的了解了。一个强周期行业里的优秀企业，一个欠债率高到离谱的“赌徒”。这样的企业就像你邻家的“坏小子”，一不防范成了上市公司董事长，让东谈主又爱又恨。咱们今天就来盘盘他。

本篇著作咱们要通过财务报表的解读处置以下几个问题：

恒力石化的欠债情况；

恒力石化的金钱结构；

恒力石化的盈利才调分析；

恒力石化的东谈主员绩效与料理；

其它司帐报表信息；

恒力石化的估值

第一部分恒力石化的欠债情况

恒力石化近几期财报欠债情况

图片

截止2021年中报恒力石化的欠债率为74.99%，截止2020年年报的欠债率为75.38%。欠债率不可谓不高。

欠债即杠杆，大部分企业和个东谈主王人无法阁下好杠杆，是以多数的情况下过高的杠杆与吸du无异，王人说赌完这把再不赌了，王人说“咱们是皎白的友谊”，可东谈主心终究敌不外东谈主性，被贪心与渴望统一的东谈主老是勇往直前。

既然王人是“雷”了，那咱们也从债权东谈主（银行、机构等）的角度来不雅察债务的问题，望望哪个雷更安全。在债权东谈主的眼中，生怕你不要钱，是完满不会厌恶高杠杆企业的，咱们从债券评级贵府来看，最优质的企业便是典质物资量高，行业地位高，现款流好，需要不息膨大的企业。恒力恰好便是这样的企业，2021年聚酯一体化同业中，恒力石化、荣盛石化被评级公司评为AAA级，恒逸石化、桐昆股份、东方盛虹、新凤鸣评级为AA级。哪个“雷”更惹东谈主可爱，一目了然。另外一个揣度恒力石化是不是受债权东谈主待见的计划是空洞融资成本，2020年恒力石化的空洞融资成本约为5.17%，处在行业平常水平。

咱们再合作现款流量表来看欠债，不同的高欠债企业肖像完全不同，比如某知名养猪企业，2021三季报欠债率57.77%，但是纠合多年目田现款流为负，筹资手脚现款流年年为正，一年比一年高，凡俗点说便是如果筹不到钱，立马就挂。天然，恒力石化欠债率较高，但目田现款流仍是转正，且建壮的主贸易务现款流仍是掩饰了投资现款流和筹资现款流的流出。

假定2020年-2021年的缠绵情况可以延续，恒力石化担得上“现款奶牛”名号。

附部分真金不怕火葬、聚酯行业同业现款流数据

图片

开首：公司财报

从2020-2021年目田现款流来看，独一恒力石化还能打一打。

著名的投资东谈主唐朝先生认为对于企业安全性的计划用一个就够了，便是：类现款金钱/有息欠债≥1，恒力石化按2020年报测算的数值约为0.20，怕是属于“风险极大”或者“极分歧格”一类了。

一个严慎的投资者，其实看到这里应该要把年报扔进垃圾桶了。但是投资便是束缚的作念相比，相比风险、相比收益、相比笃定性。恒力石化是我第一家长远分析的企业，其他的许多企业我只可说是略有了解。在莫得更好的主义之前，恒力石化是值得我关切的。

欠债和现款流量表相关这块咱还说上几嘴，现款流量表凡俗的说便是给咱们展现企业搞钱的才调的，搞钱才调不可，又重叠欠债高，入不敷出的你说你怕不怕？现款流量表它清露出爽的告诉咱们企业从哪几个方面搞到若干钱了。2021年中报我看到恒力石化从大鼓动恒力集团那处拆借到了87亿元，截止中报期末约78亿尚未璧还，这笔资金挂在了“其他应收”科目中，从纠合几期报表来看，极有可能是为了支吾分成，上市公司老是在二季度傍边向集团拆借资金，然后三季度璧还。“告贷分成”没跑了。

那么问题来了，集团为什么自傲拆借资金给上市公司？不揩油就可以了啊。

咱们举个例子，张三有个家上市公司，市值750亿，年净利润30亿，张三控股75%。当今上市公司瞻望会发生一笔2亿的损失，张三策画自掏腰包承担1亿，张三是亏是赚？明面上张三亏了1亿，本色张三身价幸免了下落1*（750/30）*0.75=18.75亿元，张三隆重得很。

对于高度控股的上市公司，控股鼓动有填塞的能源来珍摄上市公司的利益。反之，对于控股进程不高的上市公司，各种并购和连接交游，要擦亮眼睛。

从近几期财报来看，恒力石化的筹资手脚现款流量王人是净流出，暂时不澄澈恒力石化是属于成本阛阓借不到钱了，如故在渐渐镌汰杠杆。现时情况后者的可能性更高。2021年年报出来以后，咱们可以通过其主要子公司财产典质担保情况的变化来不雅察其各业务板块的欠债情况变化，从而对其欠债情况作念更长远的了解。

比如咱们从2020年典质担保情况来看永久告贷：

图片

恒力石化的永久告贷主要聚拢于恒力石化（大连）真金不怕火葬有限公司和恒力石化（大连）化工有限公司，这亦然国度饱读动和因循的大真金不怕火葬和乙烯表情。像国度不饱读动的PTA表情，银行王人不肯意给永久贷款。同业一谈莫得暴露详备的为自己告贷的典质担保情况。

转头：恒力石化空洞融资成本不高、结构各种、黑白债比例合适，现款流填塞。如果恒力石化能在将来几年把有息欠债镌汰50%，也便是再减少债务500亿傍边，那我认为恒力石化将相比具有投资价值。

第一部分恒力石化的金钱结构

金钱结构分析咱们先看下固定金钱，按照著名的投资东谈主唐朝先生对于轻重金钱公司的界定步伐（税前净利润/出产金钱>12%）的步伐来看，公司13.58%的比例属于重金钱公司。

附部分真金不怕火葬、聚酯行业同业固定金钱占比情况

图片

开首：公司财报

注：荣盛石化有无数（同比例）的在建工程（浙石化二期）

东方盛虹有无数（两倍）的在建工程（盛虹真金不怕火葬）

桐昆股份有无数（同比例）的永久股权投资（浙石化）

荣盛石化和恒逸石化有联营企业“逸盛系”纪录在“永久股权投资”实为固定金钱

上海石化部分安装仍是驱动了三十年，早已折旧完成，因此固定金钱比例不高。其余几个公司的固定金钱比例王人在50%傍边。说到这里，趁便吐槽几句PB估值的问题，轻金钱行业用PB来估值有点窘态奇妙，重金钱行业相通也分歧适。比如说三十年前的固定金钱，仍是只剩下残值了，账面严重低估，但是这样的金钱盈利才调却一般，那该若何估值呢？按清理价值，低估了，按盈利才调，莫得低估，以致还高估了。

存货部分：2021年三个季度，恒力石化每个季度王人加多了存货约30亿元，前三季度加多存货100亿元，加多比例约50%，嗅觉不妙。有两个可能的风险：一是居品销路不畅，金钱盘活速率是低毛利企业赖以生涯的基础，如果盘活变慢，恐将迎来戴维斯双击；二是有通过扩大出产量来摊薄成本，并提升报表利润的嫌疑。债券评级敷陈对存货加多的透露注解是期骗原材料价钱低位在囤货。从2021年半年报来看，原材料和制品各加多30亿元，貌似有几分可能。

其他科目如“交游性金融金钱”主若是首肯和结构性进款，“应收款项融资”主若是信用证和银行承兑汇票，“其他应收款”主若是押金以及应收退税款，“其他流动金钱”主若是升值税留抵税额，“无形金钱”主若是地皮使用权，“永久待摊用度”主若是催化剂，“其他非流动金钱”主若是预支永久金钱收购款。这些金钱质地相对较高。

有几个所在需要吐槽下：

其它权力器具投资：这个主若是投给无锡锡商银行股份有限公司，投资1.998亿占股9.9%。貌似还没看到收益。

投资性房地产：有3257万投资房地产，金额未几，但是也莫得任何房钱收入。

在建工程方面，恒力石化的几个表情简直一谈超预算，同业在在建工程的预算抑遏作念得相对相比好。

转头：固定金钱占比相比大，存货加多速即，其它金钱质地较高。

第一部分恒力石化的盈利才调分析

分析企业的盈利才调咱们先从净金钱收益率（ROE）脱手，净金钱收益率又可以连续理解为销售净利率、总金钱盘活率、权力乘数等三个计划的乘积（即杜邦分析）。

部分真金不怕火葬企业2021年三季报计划

图片

开首：公司财报

注：荣盛石化和东方盛虹总金钱盘活率低的主要原因是在建工程相比高

团结其他公司财报信息：新凤鸣存货盘活率为13.86，桐昆股份的存货盘活率为12，三房巷的存货盘活率为7.44。基本可以得到一个这样的肖像：真金不怕火葬企业盈利的主要要素开首于高杠杆，其次是金钱盘活率较高（对比其他重金钱企业），宽敞净利率较低（荣盛石化的净利率有待不息长远不雅察）。另外从存货的盘活速率来看，梗概情况是：聚酯>制品油>化工品。团结恒力石化2020年年报过甚他信息，毛利率的情况梗概是：化工品>聚酯>制品油>PTA.之前咱们仍是在系列著作二三四中细分到板块的分析来恒力的盈利才调，在此不再重述。

另外咱们看到恒力石化政府扶助（其它收益科目）、期货（投资收益、公允价值变动收益科目）、金钱减值等对恒力石化的利润也有一定的影响。

第一部分恒力石化的东谈主员绩效与料理

马克想说东谈主是第一世产力，把东谈主的问题处置好，再大的费事也能治丝益棼。先看下年报中暴露的各公司的东谈主员绩效。

各公司2020年年报东谈主员绩效

图片

注：恒力石化2021年三季度用度率已下降到4.03%，数据开首各公司2020年报

在整理贵府以前，我字据之前调研的贵府直不雅认为恒力一定是各个维度吊打同业，数据整理出来颠覆了我的想像。在用度抑遏、薪酬、东谈主均营收方面，上海石化遥遥跨越，如果时针拨回到2016-2018年，加上年均50亿的净利润的buff，妥妥的优质公司啊，可见制品油的利润波动确切是太大。荣盛石化东谈主均利润跨越，并不息到了2021年。恒力石化东谈主员绩效各项计划在行业内比起来算中等偏上吧。细扒恒力石化的各种东谈主员收入，发现销售东谈主员>行政东谈主员>出产东谈主员>研发东谈主员，测度恒力的研发东谈主员水份有点多。再翻翻高新的荣盛石化，比恒力高点，但是也没到平均值，再翻了两家也差未几，看来研发东谈主数注水或者不青睐研发是行业宽敞情况了。

再哔哔个住房公积金的打听，恒力石化公司给的住房公积金约2000元/年，而上海石化给的住房公积金约22000元/年，如故大国企好啊。

股权激发方面：恒力石化5期；荣盛石化0期；恒逸石化2期；东方盛虹1期；上海石化2期。各家决策有什么不一样，收尾若何，这个还没来得实时期细挖。

恒力石化2016-2020年高等料理层下野及去处情况：

图片

开首：2016-2020年公司年报

相对于其他几家同业，恒力石化近5年高等料理层东谈主员畸形安闲。

东谈主即可以说“东谈主力资源”也可以说“东谈主力成本”，韩信在项羽那是卫士，在刘邦这却是贵爵，吾之蜜糖,彼之砒霜。总体而言，我认同恒力石化这种合适薪酬加一定股权激发的作念法。

第一部分其他司帐报表信息

从折旧的年限来看，恒力石化和荣盛石化相比快，恒逸石化、东方盛虹、上海石化王人有可以吐槽的所在。

从研发用度成本化来看，恒力石化、荣盛石化、东方盛虹均莫得“勾引支拨”，恒逸石化、上海石化均有进行成本化。

再看下各家的坏账计提战略：

图片

图片

图片

图片

图片

图片

真金不怕火葬一体化企业其行业地位相比强势，基本应收款畸形少，坏账计提金额以及坏账的本色发生金额对于企业缠绵简直莫得影响。咱们这里是不雅察司帐战略的审慎性。总体来看，恒力石化的应收坏账计提战略是审慎保守的。

以上信息空洞研判，恒力石化和荣盛石化的司帐战略是相对保守的。利润“含金量”更足。

恒力石化纠合几年王人得到了集团的资金因循，有资金拆入，而荣盛石化、恒逸石化是拆出给连接方，东方盛虹既有拆入也有拆出（净拆入），桐昆股份、新凤鸣莫得与连接方有资金拆借。

连接担保情况：恒力石化、恒逸石化、东方盛虹是纯被担保方；荣盛石化担保、被担保均有；桐昆股份、新凤鸣、上海石化无担保和连接被担保情况；

转头：恒力的司帐战略保守，大鼓动因循力度强盛。

第一部分恒力石化的估值

阛阓上天天有东谈主买股票，也天天有东谈主卖股票。你说“星辰大海”，最少卖一百，我说“华而装假”，最多五十。“互谈白痴相遇”的戏码天天献艺。鲁迅说，谁处置了股票估值的问题，谁就应该载入典籍。

聊估值之前，咱们先看下阛阓常见的几个估值步地的“坑”。

 PE估值法

PE=股价/每股收益，我股市投资的初期也酣醉于PE选股，也曾有的执念如下：

阛阓热捧的时期PE有XX倍，当今X倍，王人脚踝斩了，为什么不买它？

同业XX公司给了XX倍，这边独一X倍，侮辱、侮辱，买它；

王人X倍PE了，地板价了，还要若何跌？1PE吗？买它；

利润王人增长50%以上了，PE就给这个数？买它；

我认为PE估值法应该叫PE估价法，它估的是企业股票的价钱，而估值，估的是企业的内在价值。预测股价包含两部分：一个是阛阓的心机（PE），一个是每股盈利。企业价值估算有许多种步地，PE法仅是繁多步地中的一种，我认为亦然最不靠谱的一种。咱们举个例子：

比方按陕西煤业的PE法算企业价值便是：1.54*7.95*96.95（每股收益*PE*股本）=（年净利润*PE）=148.83*7.95=1182.79亿，你自傲给陕西煤业这个估值吗？有东谈主犯陈思了，本年煤炭涨这样多，前三个季度才免强与旧年打个平手，利润倒是增长了，这不可不息啊，若是煤价跌了，还不知谈赚不赚得到钱，PE我最多给5倍，净利润估值就按每年100亿（2017和2018年王人是100亿傍边），乘以5倍，企业价值500亿差未几了。

但是咱们换一种想路呢？按照席勒估值法，以十年扣非净利润平均值65亿策划，无风险利率取4%，那么当年的合理估值便是65/4%=1625亿。安全边缘按7折，那么企业的梦想买点应该是1138亿。

咱们也可以这样领略这个估值步地，咱们买了一只叫“陕西煤业的”的债券，它和别的债券一样的所在是收益率一样，每年4%的收益，不一样的所在是，别的债券是国债、所在债、这个是企业债。这样的债券当今打7折，不香吗？

 ROE估值法

ROE估值法看上去魁岸上多了，况且不少东谈主言必“巴韭特”，靠不靠谱呢？我也来举个例子：

当今有A、B、C、D四家公司，王人是10亿股，总金钱100亿元，2021年盈利10亿，每股收益一样的，王人是1元。金钱结构略有不同，A公司前几年损失相比严重，2020年仍是资不抵债了，靠着2021年的盈利活过来了，当今还有欠债95亿元，净金钱5亿元，ROE是200%，B公司缠绵平常，欠债相比高，有75亿欠债，净金钱25亿元，ROE是40%，C公司料理层不肯意欠债，一谈为自有资金，是以C公司的ROE是10%；D公司料理层比C公司更保守，手抓大把现款（C公司100亿金钱，10亿现款，D公司有30亿现款）准备过冬，比率看ROE亦然10%。那么问题来了，这几个公司若何估值呢？如果按ROE给估值的话，那么A公司应该最高，这样是否合适呢？如果按PE给估值的话，四个公司一样的？

 PEG估值法

这个估值法比前边三个又显得高等极少，按增长率给估值，宁王、隆王王人是这样估的。这个估值法，我只想说每年增长40%，三十年是24201倍，即使十五年也有155倍。靠不靠谱咱王人懂。健忘说一句，许多东谈主对我方的收益率盼愿亦然这样个算法。

 PB估值法

前边也说过了，得益的金钱你得给溢价，不得益的金钱拿着清理吗？捡烟蒂估值法，连祖师爷王人毁掉了，咱也不提了。

 DCF估值法

DCF估值法即现款流估值法，亦然统共估值法中最魁岸上的。但是参数太多，且无法笃定，每个参数轻细的区别王人能导致收尾的雄伟分袂。

以上的估值法代表着对企业盈利才调、盈利结构、金钱结构、增长后劲、盈利现款才调等等的各方面考量。但是莫得一个协调各个方面考量的估值步地，即使真有，也会因为考量的要素过多而收尾预测不准确。

咱们要认识到估值意味着用昔时来测量将来，任何所谓“科学步地”王人有咱们意想或没意想的误差。从来就不存在圆善的估值步地。

估值一定要诞生在对企业的充分紧密的了解上。

在繁多估值法中，我偏向于席勒估值法，即企业价值=十年平均净利润*无风险利率倒数。

在我的系列著作二三四中仍是对盈利才调作念了简便分析。这里就不重述经由了，径直写谜底：真金不怕火葬+乙烯部分取90亿；PTA部分取16.6亿；聚酯部分取（1793*0.65*380）44.3亿；无风险利率取4%。

企业价值=（90+16.6+44.3）*25=3772.5亿

空洞磋商欠债、现款流等要素，再给7折：3772.5*0.7=2640.75亿

是以企业的合理买点是1980亿，合理卖点是3960亿。

估值步地诞生的基础是能永续缠绵，年净利润151亿，目田现款流为正。

说它猖獗的所在是，还没哪年利润有151亿，永续缠绵亦然没谱的事情，说它保守的所在是还有诸多利润点根柢就没磋商，仅磋商一个行将投产的惠州PTA表情，比如PBAT、AA、BDO、BOPET、恒科150万吨聚酯等等表情王人没策划在内。

就这样吧，对也罢错也罢九游体育app官网，在前进中迟缓纠偏吧。日拱一卒，不期而至。